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    安信證券馬天詣:供給側變革有望催生通信板塊持續性大行情

      梳理公募基金二季度持倉,通信行業持股比例仍處于低點,但重倉持股集中度繼續提升。與此同時,通信板塊近期走勢強勁,申萬通信指數從5月初至今漲幅超過18%。

      展望下半年,5G基站加速招標,運營商資本開支呈上升趨勢,通信行業是否將迎來大行情?就此,證券時報·e公司專訪安信證券通信行業及海外科技首席分析師馬天詣,他認為,這一次行情是典型的供給側改革,將驅動板塊走強會保持比較好的持續性,在通信網絡設備、光模塊、物聯網等細分賽道都將涌現投資機會。

      1. 梳理二季度基金對通信板塊的持倉情況,您認為有哪些特點/變化是格外值得關注的?

      馬天詣:我認為其中首要亮點在于,市場對于主設備廠商的產品力認可度在提升,我們看到相關的持倉情況也是大幅提升。其中,中興通訊成為基金重倉通信股第一名,重倉基金數實現翻倍增長,紫光股份重倉數也實現翻倍增長。主設備市場近期無論在招標情況還是競爭格局,或是技術方面,均有明顯優化趨勢,另外相關上游原材料價格上漲的因素其實對通信板塊影響有限,特別是絕大部分的品牌廠商在5、6月份對主要供應產品進行了全面的漲價,價格向下游傳導明顯,因此,我仍然堅定看好5G基礎設施相關廠商長期發展潛力。

      此外,雖然通信板塊持倉比例環比有小幅提升,但通信版塊仍處于低配位置。下半年5G基站將加速招標,開啟新一輪景氣度周期。隨著電信運營商回歸A股,融資能力的提升傳導到相關的資本開支將進一步增長,通信行業景氣度將持續向好,我認為通信板塊持倉比例有望持續提升,5G主設備、光模塊、AIOT、云計算等通信板塊均有望持續走強。

      2. 近期通信板塊走勢呈現出向上趨勢,背后有哪些推動因素?是否有可能發展為一輪大行情?

      馬天詣:在去年上半年新基建政策的催化下,IDC數據中心、云視頻會議、直播帶貨、物聯網應用以及光模塊服務器等板塊都迎來流量大爆發,這直接將通信板塊推向高點。這些行業的快速發展,一定程度上改變了大眾的生活和辦公方式。舉個最簡單的例子:現在我們很多的會議都在線上舉辦,出差頻率大大減少。同時,一些原來不慍不火或者剛發布不久的在線會議App突然走紅,母公司市值出現暴漲。再如,以前大家購物會去電商平臺、買菜會去超市,疫情流行之后,這兩個重要的生活場景都可以轉移到短視頻平臺上去。我稱之為“短視頻生活時代”。

      進入2021年后,A股通信網絡行業在上半年其實迎來過一次大機會,就是運營商板塊的估值修復。近年來,我國通信網絡建設持續加速,國內實施“努力打造網絡強國”戰略,國內運營商剛剛進行了大規模的4G 和5G網絡技術設施建設。今年以來,隨著運營商資本開支逐步企穩,運營商利潤曲線有望迎來拐點,由此出現了板塊估值修復的強邏輯。這是驅動這一輪運營商上漲最主要原因,也可以說是上半年通信板塊最確定的投資行情。

      在這個位置,我堅定看好通信板塊??偨Y下來,主要有兩個核心邏輯:一是通信網絡出現了相對深刻的“供給側改革”。二是通信板塊屬于高壁壘的精密制造,中國很多技術全球領先,可以代表中國最強硬科技的發展方向。隨著原材料上漲等不利因素的出清和價格向下游傳導,細分龍頭在全球市場的議價能力進一步凸顯。這也顯示,我國科技實力正不斷增強。因此,我認為通信板塊持續成長的趨勢確定性很強。

      3. 回顧近兩年通信板塊的市場表現,為什么相對缺乏大行情的出現?最近板塊強勢的邏輯與之前相比有何不同?

      馬天詣:歷史上,通信行業是一個強周期性的行業。上一輪周期來臨時,我們每一個人都能切身感受到通信對我們生活的改變:新基站拔地而起,手機換機潮來臨,家庭逐步光纖入戶,視頻會議和電話會議愈發普及……可以說,每一輪通信技術的迭代,都實實在在改變了人類的生活方式。

      去年如果沒有新冠肺炎疫情,我認為通信板塊應該會有比較長的一個調整。因為5G雖然處于景氣上行周期,但暫時步入了相對平穩的階段,上游的公司應該進行估值的消化與調整。突如其來的新冠肺炎疫情打破了這種節奏,疫情加速了無線側應用的大范圍普及,從個人消費級到企業制造側都發生了翻天覆地的變化。

      我認為,這一輪通信行情與之前完全不一樣。此前,通信行情都是需求側驅動,很容易識別。而這一次是典型的供給側變革,并且這種變革是歷史性的。所以,我認為本輪通信板塊走強會保持比較好的持續性,不是簡單的板塊輪動。

      事實上,中國通信網絡能力,在許多方面在全球處于領先地位。新的形勢下,為了防止“卡脖子”問題的出現,代表中國最強科技實力的華為做了相應的戰略調整,帶動了網絡設備供給側格局發生了深刻變化。

      這次通信行業的“供給側改革”,最大的變化正來自于華為戰略的調整。我總結為“三進三退”:網絡設備方面,向高端化轉移,從通信網絡側轉向軟件底層側布局;精密器件方面,從設計向硬制造方向延伸。從近期高層對科技企業發展的要求也能看出,國家要強化科技創新和產業鏈供應鏈韌性,開展補鏈強鏈專項行動,加快解決“卡脖子”難題。華為作為我國先進科技的代表,也在加快轉型的力度。

      4. 結合近期運營商5G基站的招標結果來看,您認為通信設備供應商的競爭格局發生了哪些變化?其中有哪些值得關注的趨勢?

      馬天詣:移動5G 700M基站集采結果近期出爐,中興招標份額穩步提升至31%。5月的移動招標高端路由器和高端交換機產品中,銳捷網絡高端三層交換機1檔中標30%、高端交換機2檔中標30%。新華三中國移動高端路由器和高端交換機集采項目中標份額較上期+10ppts,占比40%,排名第一。服務器方面,公司在中國移動云資源池三期計算型服務器采購項目居標包二市場份額第一,份額較二期+10ppts升至70%;在中國電信服務器集中采購項目,華為主動放棄中標,新華三中標份額較原份額+11ppts升至32%。

      從近期招標結果來看,行業頭部集中趨勢明顯,中興通訊(000063.SZ)、星網銳捷(002396.SZ)、紫光股份(000938.SZ)旗下的新華三等廠商份額均有明顯的提升。我認為此趨勢的結果主要來自于兩點:一是華為對部分業務領域進行戰略調整,二是國內頭部基礎設施廠商技術產品力不斷實現突破。從招標結果我們可以看到,華為多數份額均有一定變化,甚至主動放棄中標份額,運營商業務方面,我認為華為在To B業務戰略聚焦云服務和高端數據通信設備,在PC服務器、中低端路由交換設備等領域適當調整;其次,國內廠商例如新華三實現高端路由器NP芯片已經可以量產,星網銳捷的高端交換機也得到了國內頭部互聯網廠商和運營商的高度認可。在此背景下,我認為未來競爭格局將進一步優化,相關5G基礎設施廠商將保持持續3年以上的高景氣度。

      5. 廣電5G的部署進展如何?作為5G時代新的參與者,廣電領域是否有可以關注的機會?您認為廣電會借助5G開展哪些行業應用?

      馬天詣;廣電移動合建一張網,共建共享進入實質性操作階段。當前時點,我認為廣電5G部署仍主要利好5G主設備板塊。

      5G主要帶來高速率、低延時、大連接;并且廣電的5G擁有許多先天的核心優勢,第一個是頻譜資源優勢,700MHz頻譜作為移動通信黃金頻率,可在高鐵、高速公路等高速移動場景應用中取得更好的網絡效果和用戶體驗,這將對于原有三大運營商的網絡是一個非常好的補充。我們看到人們對于網絡的需求日趨提升,即使在飛機和火車上人們都需要通過網絡來進行相關的娛樂和辦公;第二個是網絡架構優勢,極簡建網更加智能與高效。我認為廣電未來很有可能布局AIOT、云游戲及視頻領域,物聯網方面主要還是民用領域為主,如智慧醫療、智慧城市、遠程教育等;云游戲及高新視頻以娛樂消費為主,黃金頻譜使得廣電可擁有更加優越的娛樂體驗,且在此方面廣電本身已有巨大積累優勢,通過這次5G網絡建設進一步完善和各省下屬公司的整合有望帶來新一輪的景氣度周期。

      6. 通信在與云計算、數據中心結合的環節有哪些值得關注的行業趨勢和投資機會?

      馬天詣:云計算、IDC板塊去年在新基建政策驅動下,很多傳統的鋼廠和地產商紛紛涌入這個賽道,一定程度上造成了競爭格局惡化。

      但是,我認為這個行業是一個高壁壘的行業,一線城市土地、電力資源有限,政策限制導致核心城市IDC指標有限。北上廣深為首的核心一線城市紛紛推出節能減排政策,對 IDC 的 PUE 能耗水平進行嚴格控制,在能耗總量限制基礎上大力推進綠色數據中心建設,同時對核心土地指標進行管制。鼓勵數據中心從一線城市向周邊地區輻射,從而緩解 IDC 款速發展帶來的用電和用地壓力。北京方面,在 2018年出臺《北京市新增產業的禁止和限制目

      錄》,對新建/擴建的云數據中心 PUE 值進一步限制在1.4 以下。上海方面,2019 年出臺《互聯網數據中心統籌建設指導意見》,提出到 2020年全市 IDC 新增機架數嚴格控制在 6 萬架以內,新建 IDC 的 PUE 嚴格控制在 1.3以下,改建 IDC 的 PUE 限制 1.4 以下。土地、電力指標固然重要,但誰能更好、更快地響應下游的金融和科技企業需求,誰就能殺出重圍。

      我認為,接下來云數據基礎設施賽道出現拐點可能有以下幾個表征:一是服務能力分化造成供給側出清;二是頭部企業在二線城市的機柜漲價;三是融資方式變化帶來新的競爭格局。

      7. 您怎樣看待物聯網板塊的發展機會?有哪些行業應用可能催生下游需求?

      馬天詣:這一輪物聯網的邏輯是下游行業需求側替換明顯,帶動上游芯片規模效應達到極致。

      我認為以傳輸距離和傳輸速率來區分物聯網場景可能更加合理。一是短距離的藍牙WIFI傳輸,比如智能音箱、智能手環;二是長距離的蜂窩網絡傳輸,比如新能源車、智能表計和智能工廠等。我認為短距離的傳輸主要改變To C用戶的生活消費習慣,長距離的傳輸大大改善To B用戶的運轉效率,所以長距離的蜂窩傳輸的未來需求更大。

      今年上半年,因為缺芯的原因,通信中游的設備行業都出現了一定的成本提升,但是目前這個問題已經出現了明顯的邊際緩解(漲價)。例如,銳捷網絡產品于今年3月開始全面提價, 7月開始新華三產品也全面漲價5-20%,極大地緩解了公司的成本壓力。

      物聯網之前主要還是政策在推動的比較多,C端用戶需求放量較為緩慢一些,我認為近期最火熱的智能網聯汽車也就是車聯網的應用,是落地速度最快的場景;其次,我認為智能家居未來發展潛力也較大,例如智能清掃未來有可能從之前的選配變為家居的必選品,我們看到過去一年多的時間科沃斯漲了10倍,這也反映了市場對這些新事物的認可,諸如此類確實為生活帶來便利的場景需求量會有望硬來爆發性的增長。B端如智能工廠、工業物聯網的應用將會快速催化需求,最近很多新的智能工廠,都在制造大型5G工業互聯網產品,例如在廣汽本田,通過5G數字工廠的智能控制,降低了設備的停機時間,將設備開動率提高12個百分點,極大地減少了在發動機生產過程中的資源浪費;將原有的一人一機模式變為一人多機模式,車間的操作人員減少10人。三一重工與中國電信、華為合作,通過5G技術搭建車間自組網,基于大帶寬低時延的5G網絡傳輸了AGV的3D圖像和狀態信息,利用5G MEC平臺和GPU算力集成能力,降低了AGV單機功能復雜度和成本,采用視覺導航替代傳統激光導航,有效實現多臺AGV協同控制,提升生產調度效率,節約成本80%以上。

      8. 對于接下來的通信板塊,投資者可以從哪些維度/主線出發精選個股?具體有哪些細分領域值得布局?

      馬天詣:我認為此次和上半年結構性的板塊機會不同,是大的通信板塊性行情。我重點講五個賽道供大家參考。

      首先是通訊網絡設備。之前市場擔心的是,運營商資本開支可能下行。實際上我們看到,資本開支不但不會下行,今年和明年反而會確定性往上提升。從此次移動大額采集高端路由器招標情況來看,我們對華為戰略聚焦鴻蒙生態+智能汽車的觀點得以應證,市場份額進一步向除華為外的頭部基礎設施廠商集中。其次,主設備頭部廠商技術不斷實現突破,技術上與頭部廠商進一步縮小,競爭格局將進一步優化。招標情況環比同比的顯著修復+競爭格局優化,需求供給雙提升,我認為主設備廠商已迎來新一輪投資機會。

      第二是光模塊板塊。去年上半年,光模塊的需求是前高后低。Q1受到新冠疫情的影響,再疊加電信淡季的因素,新建基站數只有6.8萬座;Q2疫情開始緩解,5G建設作為“新基建”的重要發展領域之一,新建速度開始迅速拉升,共新建21.2萬座;Q3基站建設依舊如火如荼,速度達到頂峰,新建基站數為28萬座,提前完成2020年基站建設目標;Q4建設速度迅速回落,只新建了2.8萬座。根據光通信調研機構LightCounting的數據,全球光模塊2020年第二季度銷售額接近18億美元,創下了新紀錄,比2019年第四季度創下的前一個記錄的銷售額高出10%。在疫情的大背景下,2020年上半年的總銷售額仍然同比增加了16%。而下半年光模塊銷售額有所回落。到了今年,需求變為了前低后高,上半年主要集中在清理庫存的階段。電信光模塊市場直接受到5G建設速度的影響,海外電信運營商由于疫情好轉5G投資增長較快,國內推遲已久的基站三期招標陸續開始啟動,有望提振市場,強勢復蘇。2021年前五個月,我國5G基站只新建了12萬站,僅完成全年60萬站目標的20%。然而近期運營商的基站招標陸續啟動,中國移動和中國廣電700MHz基站聯合招標48萬站,中國移動預計后續還將采購2.6GHz基站12萬站。中國電信和中國聯通2.1GHz基站聯合招標24萬站,超出市場預期,考慮到后續的3.5GHz基站,預計電聯今年的新建基站數量將超過預期的32萬站。

      運營商和海外互聯網廠商的資本開支,都在6月迎來了階段性的拐點。2021第二季度亞馬遜、微軟、谷歌、臉書合計資本開支達296.8億美元,同比增長47.5%,環比提升11.4%,連續5個季度突破200億美元大關。其中亞馬遜/谷歌/微軟/臉書資本開支同比增速分別為96.34%/1.95%/36.00%/40.76%,環比增幅分別為16.10%/-7.51%/26.78%/7.05%。根據公司公告,臉書全年資本開支預計為190-210億美元,主要用于投資數據中心、服務器等云計算基礎設施;谷歌稱增加云計算等領域的長期投入;亞馬遜計劃建設21個可用區與7個AWS區域。長期來看,疫情繁榮了線上經濟并加速了全社會數字化轉型,海外云廠商需要持續為未來自動駕駛、機器視覺、云 VR/AR、工業互聯網等新興需求部署擴容算力,對于數據中心網絡的投資需求短期不會減弱。從歷史上來看,2018 年是全球云廠商資本開支的高點,按照 3 年的服務器折舊時間計算,今年下半年或迎來一輪更強的服務器采購需求。服務器、交換機等前瞻指標數據均顯示,新一輪的景氣度周期已經開啟。 

      此外,這個賽道預計在明年會出現一次大的產品迭代。光模塊行業是一個具有技術先發優勢、規模效應很顯著的行業。根據我對光模塊的歷史復盤,每一次大型的產品迭代,市場都會出現市值翻幾倍的股票。例如,2017年開始,在10G/25G 向 40G/100G 光模塊產品過渡迭代過程中,市值翻倍的中際旭創;擁有400G光模塊產品先發優勢,近年來在迭代過程中市值翻了數倍的新易盛。

      與此同時,由于光模塊具備易耗、流量替換彈性明顯等特點,在大的產品迭代過程中,光模塊公司的業績彈性很大。所以,明年光模塊從400G向800G進行大的代際轉型的過程中,誰的技術優勢明顯,誰就有希望成為下一輪通信板塊領漲的“明珠”。

      第三第四分別是之前提及的物聯網、云計算板塊。

      第五是工業互聯網版塊。工業互聯網領域也出現供給需求雙提升的現象:供給端,政策不斷加碼,在5G、云計算、物聯網等新基建很好的發展下,工業軟件不斷成熟,也是國家一直以來關心的“卡脖子”的問題,平臺應用構成進一步完善。在供給端不斷成熟的前提下,需求端也在持續放量,工業互聯網建構一體化管理平臺,大大提升經營生產效率和良品率,大幅提升公司整體競爭力,產業附加值顯著,現階段許多集成電路、軍工等行業已率先滲透,未來滲透率將會進一步提升。我認為,未來我國制造業企業的競爭將主要從流程化的精密工藝向數據化的可視管理方向發展,工業互聯網有望作為 5G 最重要的應用場景,隨著這一輪頭部制造業企業的擴產已經人力成本的不斷提升,未來誰能更好的整合已有的企業數據,誰將在下一輪的高端制造業中勝出。

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